账面货币资金超过3000亿元，每年光利息就有40多亿卓越汇，宁德时代本次赴港IPO，显然不只是为了募资。
2022年之后，宁德时代没有开启任何新的重大项目，同行们也得以休养生息，全员冷静，谨慎扩产，避免了隔壁光伏业全员亏损的惨烈。
武力值爆表却主导行业和平发展的宁德时代是最大受益者，2022年至今，其营收之和超1万亿，净利润超1300亿，经营净现金流达2500亿元，凸显了给对手空间、有序竞争的好处。
然而，2024年，宁德时代首现营收负增长，动力电池和储能电池的销量增速也不及行业，业绩压力扑面而来。
挂牌H股，宁德时代的下一步变化，令人期待。
来源：新财富杂志（ID：xcfplus）
作者：陶娟
2025年5月20日，宁德时代（300750/03卓越汇750.HK）成功登陆港股，发行价定在263港元/股，首日收盘于306.2港元/股，大涨16%，募资356亿港元，成为本年度全球最大IPO。
这是一个意料之中的胜利。
01
不差钱：账面现金超3000亿元，年赚利息超40亿
一般公司上市是为了募资扩产、补充流动性，但这条对宁德时代似乎不成立。
单纯从账面来看，宁德时代的钱多得花不完。
截至2024年末，其账面货币资金超过3000亿元。这个量级的现金储备，宁德时代就算想把现有产能再翻一倍，都不用找银行借钱（图1）。
它甚至可以从银行手上赚钱。最近两年，宁德时代不仅没有财务费用，反而每年能获得40多亿元的利息收入。
数据来源：Wind，《新财富》杂志整理
2019年，宁德时代账面现金还只有323亿元。5年时间，账面增加了2700亿元的现金，源于其超强的赚钱能力。
作为全球动力电池和储能电池市场老大，身处每年以两位数高增长的行业，宁德时代的产线堪比印钞机。
过去10年（2015—2024年），宁德时代总营收达1.388万亿元，净利润达1750亿元。
数据来源：Wind，《新财富》杂志整理
从业务构成看，宁德时代主要营收来自动力电池系统，2024年该板块创收2530亿元，占比70%，储能电池、电池材料及回收、电池矿产资源分别创收573亿、287亿、55亿元，占比分别为16%、8%、1.5%。
02
少花钱：关键时刻选择保守策略，2022年后卓越汇不扩产
能攒下3000亿现金，不光是因为宁德时代会赚钱，还因为，2022年后，它还选择少花钱～
翻阅宁德时代公告，一个重要的细节是，其目前的大型在建项目，披露日期都是2021、2022年。这意味着，2022年10月之后，宁德时代没有再开启重大项目的新建工程了（表1）。
表1：2024年末，宁德时代正在建设的重大非股权投资项目
数据来源：公司公告
而这些已经建设了3、4年的在建项目，也迟迟未完工。截至2024年末，这六大项目的年度投入仅为126亿元，累计投入也不过298亿元。有3000亿现金家底，这个投入的量级和速度可以说十分保守了。
再来看下它的同行国轩高科(002074)，年报显示，2022年之后，其在国内也没有新开工重大项目了，直至2024年末，立项在斯洛伐克和摩洛哥设厂。
这不是个例。
2021—2022年，宁德时代估值高企，分析师预测业绩时直接“看到2060年”，动力电池全行业疯狂融资，纷纷规划立项扩产。回头看，全行业资本开支的高点，与市场情绪顶点、估值高点均重合在这一时段。
在财务上，资本性支出基本对应着产能的建设投入。
2020年时，国轩高科、亿纬锂能、中创新航、欣旺达的资本开支都只有20—30亿元规模，而到了2022年，它们的投入都已迅速提高至百亿级，中创新航更是大力投入316亿元，接近宁德时代的七成。
而最近两年，尽管下游的新能源汽车销量如虹，动力电池行业的奋斗口号喊出来还是“扩产，提高市场份额”，但真正掏钱时却都很诚实，一致选择——收缩，资本性支出普遍回落至高点时的一半左右。
相对而言，资金实力最为充裕的宁德时代，2022年资本开支高达482亿元，2024年已回落至312亿元。
表2：动力电池行业的资本开支高点集中在2022年（亿元）
数据来源：Wind，《新财富》杂志整理
兜里有钱时，有所为，更难的是有所不为，这更是一种作为。
2022年后，动力电池行业集体选择收手，没有大肆扩产，主要应该是对于激起产能泡沫、全行业价格战引发崩盘的恐惧。
毕竟，根据宁德时代年报，在相对保守的扩产策略下，2024年其产能利用率也只有76%了，而2021年，其产能利用率高达95%。
表3：宁德时代的产能利用率（单位：GWH）
资料来源：公司年报，《新财富》杂志综合整理
回头看，这种行业内的默契，可以说极其明智。不服的可以去隔壁围观下，光伏企业现在过的是什么日子……
这也是为什么，动力电池行业的盈利能力在这几年得到了修复。武力值爆表，却保持战略定力，主导了行业和平发展的宁德时代，主要赚钱也是最近三年。2022年至2024年，其营收之和超1万亿，净利润之和超1300亿元，经营净现金流更高达2500亿元。
但问题来了，接下来呢？
03
增速落后行业：孤独求败，还是老大的隐忧？
宁德时代的市场地位依然无人可以撼动。
2024年，其动力电池业务的全球市占率达37.9%，较第二名高出20.7个百分点；储能电池系统全球市占率为36.5%，较第二名高出23.3个百分点。
而其长长的客户名单上，包括了奔驰、宝马、大众、福特、丰田等国际知名品牌，及上汽、吉利、蔚来、理想、宇通、小米等国内头部车企，储能合作客户及合作方则包括新纪元能源（NextEra Energy）、澳大利亚的Synergy、瓦锡兰（Wärtsilä）、美国新能源投资商Excelsior、木星动力（Jupiter Power）、储能解决方案提供商Flexgen、国家能源集团、国家电力投资集团、中国华能、中国华电、中石油等巨头。
但是，2022年后，或是出于对行业整体产能规模的控制引导，可以看到宁德时代进入了一种“守成”的状态。
其一，其营收和净利润增速，相对过去的高增长，已快速回落，2024年营收更是罕见负增长，下滑近10%，净利润增速也只有15.5%，而2021年时是翻倍增长。
数据来源：Wind，《新财富》杂志整理
其二，刨开单价下跌的影响，即使单纯看销量，宁德时代的增速也已落后于行业整体。
2024年，宁德时代动力电池系统销量381GWh，同比增长18.85%；储能电池销量93GWh，同比增长34.32%。
而根据韩国市场研究机构SNE Research的统计，2024年，全球动力电池使用量达894GWh，同比增长27.2%；全球储能电池出货量301GWh，同比增长62.7%。
这意味着，动力电池领域，宁德时代销量增速低于行业8个百分点，而储能电池领域，销量增速更是低于行业28个百分点。
这主要与外围的竞争态势有关，如采用自家电池的比亚迪，近年销量增速远超新能源汽车行业，宁德时代则无缘此红利，而大众入股国轩高科，中创新航成功撬动广汽、小鹏等核心客户，长城孵化蜂巢能源等，都一定程度上牵制了车企对宁德时代产品的需求。
宁德时代固然不希望行业内卷血流成河，但落后于行业增速这一局面，肯定也不是它想要的。
04
不在一个维度里的竞争：三重扩张，凸显增量阳谋
如果说，谨慎扩产是在市场份额与盈利能力之间的艺术平衡，那么，产能之外，宁德时代还构筑起了三条纵深防线。
其一，是通过投资入股来构建与上下游的合作关系。
仅洛阳钼业一家，宁德时代即斥资267亿元入股。值得一提的是，洛阳钼业实控人于泳，是宁德时代重要投资者。
此外，宁德时代还投资了先导智能、湖南裕能、滴滴出行、极氪、地平线等10余家上市公司，总成本为346亿元。截至2024年末，这些投资的账面价值达到394亿元，浮盈48亿元。其股权投资的投入成本甚至超过了在建重大项目的累计投入。
其二，提高研发投入，加大在固态电池等黑科技方面的投入，拓深技术护城河。
乘用车领域，宁德时代新发布的神行Plus电池，是全球首个兼备1000km续航以及4C超充特性的磷酸铁锂电池；新一代麒麟电池，放电功率超1300kW，可助力新能源车实现零百加速2秒以内。
商用车领域，物流场景下，其推出天行L-超充、天行L-长续航，使用寿命可达8年80万公里；天行客车版，使用寿命可达15年150万公里；天行重型商用车版本，使用寿命可达15年300万公里。
储能领域，宁德时代发布了全球首款5年零衰减的天恒储能系统，较上一代产品单位面积能量密度提升30%，占地面积降低20%，进一步提升储能项目收益率。
2022—2024年，宁德时代在研发上的投入分别是155亿、184亿、186亿元，占到营收的4%—5%，相对净利润的比例更是达到了1/3。据招股书，宁德时代历史研发投入累积达到718亿元。
其三，拓宽应用场景，实现创新技术和产品在工程机械、船舶、航空器等更多场景中的应用，并推出巧克力换电、骐骥换电等创新解决方案。
可以看到，宁德时代打造的这三重防线，一是吃资金投入，股权投资加研发开支，就已经是千亿级了，对于其他友商，这几年获得喘息期账面积攒的现金规模也只有百亿，这两类投入想跟，短期内也很难跟上。
二是主要遵循增量思维，迭代技术前沿，探索跨界应用，尽量避免在同质化赛道上陷入行业恶性竞争的窠臼中。
而挂牌H股，以此作为国际化开拓的新起点，则是宁德时代的阳谋。
05
海外营收已占三成，挂牌H股，开拓国际化新起点
配合海外项目的扩建，在境外融资，是全球化企业出海时的通用操作。
早在2020年，宁德时代就通过全资子公司瑞鼎时代，先后在香港市场发行合计20亿美元债，当时的利率低至1.5%，主要用于德国图林根项目新建及扩建，补充境外流动资金等。目前，该项目已实现投产，尚处于产能爬坡期。
在关税战等外围影响下，无论是配合中国新能源车企的出海战略，还是贴近欧美客户，在海外本地化生产，都能规避一定的贸易风险。
2020年时，宁德时代的境外营收为72亿元，在总营收中的占比为14%；而到了2024年，其境外营收达1100亿元，占比超过30%。
其本次募资主要也将用于海外扩产。招股书披露，宁德时代计划在欧洲等海外市场建设生产基地，以满足不断增长的市场需求。
其中的重头戏是匈牙利德布勒森项目，分为三期建设，总产能达100GWh，预计总投资不超过73亿欧元。其中，一期项目规划产能为34GWh，预计总投资额为27亿欧元，截至2024年末已投入7亿欧元，项目预期将于2025年投产。二期项目规划产能为38GWh，计划投资21亿欧元，目前尚未开工，预计将于2025年开始建设。
06
A股IPO投资者可享19倍收益率，港股呢？
宁德时代港股上市首日，大涨背后，是市场对其地位的充分认可和肯定。历史上，介入其融资的机构投资者，从来都有利可图，不过需要提醒的是，机构的投资收益率依次递减。
今天，A股宁德时代的后复权价格为505元/股，高于其历次融资价格。
2018年5月，宁德时代登陆创业板，发行价为25.14元/股，若打新机构持有至今，可拿到19倍收益率。
2020年2月，宁德时代第一次定增融资，发行价为160元/股，参与机构持有至今的收益率为2倍。
2021年8月，宁德时代第二次定增融资，发行价高达410元/股，此后参与机构曾一度套牢，若持有至今，收益率达20%，只能说表现平平，持股三年多，收益率只和今天参与港股打新，只持有一天的投资者平齐。
加上本次港股IPO，宁德时代上市后合计通过股权募资超1000亿元（表4）。
表4：宁德时代上市以来股权融资
数据来源：Wind，《新财富》杂志整理
为了让第二次参与定增的机构能赢回票价，宁德时代采用高送转、高分红、回购等手段，提升机构回报率。2022年，宁德时代每股转增0.8股，且当年股利支付率从之前的10%提升至25%，而最近两年更是将一半的归母净利润拿出来分红，上市以来，其历史现金总分红已达565亿元。
当然，最大赢家还是曾毓群等创业天团。此前，宁德时代李平廖梅夫妇出手捐赠复旦大学10亿元时，《新财富》杂志就曾测算，曾毓群等六人持股市值达4730亿元，其最新持股市值应已突破5000亿元。
3000亿现金在手，又再次笑纳356亿港元募资，宁德时代足以呼风唤雨卓越汇，按它的战略意图挥洒自如。其接下来的一举一动，都将深刻影响中国乃至全球新能源产业的发展。
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